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导读：近年来的资产负债率较高，公司现金流紧张，卖身国企一方面可以通过股权换现金，另一方面也能解上市公司现金流压力的燃眉之急。
从蛇口石云村一栋普通的住宅楼起步，到拥有海王大厦、银河科技大厦和海王星辰大厦，在深圳创业30余载的吉林商人张思民，过去尝到资本运作甜头的同时，如今却到了变卖上市公司控制权的境地。
最近，张思明掌控的海王生物（000078.SZ）披露多份公告称，欲将持有的上市公司部分股权转让给广东省国资，控制权一并“相让”的同时，还背负三年业绩对赌。
近年来海王生物的资产负债率较高，公司现金流紧张，业内认为，出让控制权给国企，一方面可通过股权换现金，另一方面也能减缓上市公司资金压力。
连日来，海王生物股价持续震荡，截至8月2日收盘，报收2.45元，跌幅0.41%，总市值67.40亿元。
彻底让出控制权
行将年满61岁的张思民，系吉林长春人，作为深圳海王集团股份有限公司（下称“海王集团”）掌门人，他曾控制着庞大的“海王系”产业，版图一度横跨医药、教育、传媒、金融以及大健康等多个领域，一度拥有3家上市公司海王生物、海王英特龙（08329.HK，间接持股比例32.51%）以及海王星辰（美股退市，拟A股IPO）。
海王生物主要从事医药商业流通，公司营收超过六成来自于此。第一财经记者梳理海王生物年报发现，在国家推行“两票制”的关键阶段，2017年左右，海王生物加速了行业整合力度，先后收购了多家行业公司。
不过，并购是一把“双刃剑”，对海王生物来说，在标的资产业绩并表的同时，也给自身带来较大的资金压力。并且，海王生物所处的医药流通行业为资金密集型行业，日常运营所需的资金投入较大，预付供应商货款及维持存货规模等都会对资金形成一定的占用。
早在2022年3月，海王生物就发布公告称，正在筹划混合所有制改革，引入战略投资者，该事项可能涉及公司实际控制人变更。不过之后，并未见有“谈拢”的结果公布。直至最近，广东省属国企接盘。
据公告，交易整体分三部分进行：股权转让、原实控人放弃表决权以及定向增发。
第一，海王集团将其持有的海王生物3.15亿股股份，以2.43元/股的价格，转让给广东省国企——广东省丝绸纺织集团有限公司（下称：丝纺集团）（约占限制性股票回购注销完成后上市公司股份总数的12%），总价款7.67亿元，全部现金支付。
第二，双方约定，海王集团及其一致行动人合计放弃持有公司约9.01亿股股份（约占公司股份32.9112%）对应的表决权。该表决权弃权长期有效，直至丝纺集团及其一致行动人的持股比例高于海王集团及其一致行动人持股比例5%以上。
第三，为进一步巩固控制权，海王生物还拟向丝纺集团及其控股股东广东省广新控股集团有限公司（下称：广新集团）以2.4元/股价格，发行不超过6.2亿股股份。
另外，根据协议规定，海王生物需完成1.19亿股限制性股票的回购注销工作。完成回购注销之后，海王总数26.31亿股。
以上动作全部做完，丝纺集团及其一致行动人持股比例达27.76%，海王生物控股股东变更为丝纺集团，实际控制人变更为广东省人民政府。
“近两年，受到大环境影响，市场上有实力的买家并不多。海王生物营收超过300亿元，‘一般’企业收购这么大体量的公司，搞不好会是一个包袱，但对国企来说，一旦收购可能会存在一些优势。”与海王集团有过接触的深圳医药投资圈人士告诉第一财经记者。
上述人士亦表示，国企收购风格就会非常稳健，“从过往案例来看，国资收购上市公司的价格一般情况下溢价不能超过30%，虽无专门文件规定，但这是他们收购时的一条红线，价格再往上提就比较难。”
“这次收购基本没溢价，几乎是与市场价齐平。交易总体花费22亿元，其中7亿多元（三分之一）直接以现金形式给大股东，另外14亿元（三分之二）定增资金给到上市公司。”深圳医药投资圈人士称。
“这次对国资来说，也算是比较稳妥的买卖，毕竟7亿元股权转让款虽然现金直接支付了，但是14亿定增资金是留在上市公司层面，未来由新实控人国资方面控制。”上述人士表示，海王集团方面、海王生物均可以拿到资金缓解自身融资压力。
不单单是大股东地位相让，海王生物管理层也将“大换血”。根据协议，在9个董事会席位中，丝纺集团方将占据6个，且董事长、财务负责人等关键职位也将被更换。
张思民还做出承诺“不谋求控制权”，自此协议签署日起，除丝纺集团事先书面同意外，海王集团、张思明不得以任何方式直接或间接地增持上市公司股份，不得利用持股地位或影响力干预或影响丝纺集团对上市公司的控制权。
张思民对收购方还存在着业绩对赌。据公告，交割日后，海王集团、张思明向丝纺集团承诺，海王生物于2025年度、2026年度、2027年度三个会计年度期间（“承诺期”）分别实现的归属于母公司股东的净利润不低于2亿元、2.5亿元、3亿元，三年累计归属于母公司股东的净利润不低于7.5亿元。
“承诺期满，若上市公司于2025年度、2026年度、2027年度实现的归属于母公司股东的净利润累计金额未达到承诺累计归母净利润，海王集团、张思明应对丝纺集团进行补偿。”公告称。
借助国资发展
颇为值得关注的是，与过往实控人让位之后，彻底退出上市公司不同，此次张思民方面并未完全退出海王生物。签署各协议后至协议转让股份过户前，海王集团及其一致行动人持有海王生物44.39%的股权，一系列交易完成之后持股降至26.86%。
为何海王集团并未完全退出？此次公告并未具体披露，但显然这次交易对双方来说都有重要意义。海王集团依然以医药商业为主业，不单单是海王生物，海王星辰连锁药店分布在全国七十多个大中城市，直营门店数量超过4000家，年销售规模超百亿，位居行业前列。
“国资方面也有杠杆效应，通过‘不太多’的资金获得一家营收超300亿上市公司控制权，未来可以实现业绩并表。海王集团也可以借助国有资本的优势，为业务发展进一步拓宽融资渠道。”上述深圳医药投资圈人士称。
从过往披露的公告可以看出，海王生物当前资产负债率高企，且面临转型挑战。
据公告，2021年末、2022年末、2023年末，海王生物合并报表口径的资产负债率分别为80.57%、83.14%、86.94%，资产负债率一直处于较高水平。2023年超过86%的资产负债率，甚至一度高于行业水平，同行业其他公司如（601607.SH）、（600998.SH）2023年的资产负债率分别为62.11%、68.23%。
“医药流通行业的业务经营需要长期依靠资金，以及雄厚的现金流支撑，因此日常需要不断融资，那么获得较低的银行贷款也十分重要。”此前，国内一家医药流通上市公司证券部人士告诉第一财经记者。
海王生物称，公司因资金紧张销售规模下降，上游部分供应商账期变更为预付款支付或账龄缩短，而下游部分医院客户因财政紧张等原因回款延期或改为用承兑汇票结算货款，导致公司经营资金紧张。
“为了缓解资金压力，公司针对销售回款情况不佳的客户采取回款定销政策，根据上月的回款情况制定销售策略，降低了公司的销售规模。此外，由于资金紧张，导致公司部分现有产品品种出现断货、缺货的情况，部分医院保供不足，出现业务流失的情况，因此销售规模下降。”海王生物称。
据公告，2021年末、2022年末、2023年末，海王生物的财务费用分别为8.07亿元、9.05亿元、9.44亿元，而同期公司的利润总额分别为5.76亿元、-8.53亿元、-14.58亿元，财务费用对公司的利润总额影响较大。
“海王生物的资产负债率特别高，再加上这两年民营企业也不太好融资，我们与海王生物上下游的企业接触来看，侧面印证这家公司现金流特别紧张。”上述深圳创投圈的人士表示，目前的市场环境之下，丝纺集团这类国企背景的企业融资成本相比民营企业要更低一些，利息成本也更低，可以借钱的金融机构也会更多。
公开资料显示，广新集团系广东省政府全资企业，是一家主业特色鲜明、市场竞争力较强的国有资本投资公司，2023年首登《财富》世界500强，列427位，是广东首家上榜省属国企。在沉寂一段时间后，广新集团近期资本运作迅速“升温”，此次通过丝纺集团来收购海王生物，这也有一定的渊源。
丝纺集团成立于1982年，注册资本2.47亿元，公司的主营业务也包括药品、保健品、药材、医疗器械等商品的生产、销售和进出口及医药保健品的销售和进出口，控制的核心企业也有经营医药批发零售业务的广东省羊城大健康产业集团有限公司。
在业内人士看来，国资直接收购上市公司，既能满足当地产业发展需求，也能借助资本做大做强。但也有医药行业人士认为，收购后的资源注入、产业运维和经营，依然考验着国资控股方，未来能否实现国有资产保值增值，在于后续稳健经营和管理提升。
近年来，医药流通行业的竞争日益激烈，大型国有医药流通企业凭借其规模优势，不断抢占市场份额，行业头部效应越发显著。
“面对这一竞争态势，为有效突破公司经营瓶颈，结合自身的独特优势和发展战略，公司积极推动进一步引入国有资本的落地实施。”海王生物称，本次发行后，将进一步优化公司股权结构，利用国有资本的政策倾斜、项目支持、人才资源和融资渠道等优势，实现公司与股东优势资源的深度整合与协同发展。
作者 | 第一财经 吴绵强
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